摘要：臨儲拍賣政策發布，靴子落地，基本兌現市場預期，拍賣底價維持不變，自28號首拍，周度投放量400萬噸，與去年持平。如果說去年的行情是買預期賣現實，那么今年是政策出臺前已經交易過兩次預期，后市交易的預期就是溢價+缺口，能否兌現關鍵還是看需求是否恢復。相比去年同期而言，當前有幾個不同，包括需求恢復、價格水位不同、企業庫存降低、供需環境不同。預計拍賣前期拍賣高成交高溢價，后期10月份也會發生翹尾行情。單邊操作建議關注前期拍賣成交情況，主力區間仍是2000-2100震蕩運行。遠月可期，后期盤面也會逐步交易供給端的題材，逢低買入仍是長期策略。推薦9-1月間反套，基差方面6-7月份基差走縮，8-10月份基差走強。
5月20號收盤后，臨儲拍賣政策發布，靴子落地，基本兌現市場預期，拍賣底價維持不變，自28號首拍，周度投放量400萬噸，與去年持平。20號午盤反彈、收長下影線，夜盤開盤飄紅、維持低位震蕩走勢。
本輪行情自底部1950上漲至2109后，回撤50%到當前的2030附近，前期交易拍賣限量提價的預期，后期交易底價及投放量不變的預期，可以說題材切換更多是預期的轉變。如果說去年的行情是買預期賣現實，那么今年是政策出臺前已經交易過兩次預期，后市交易的預期就是溢價+缺口，能否兌現關鍵還是看需求是否恢復。
當前，相比去年有幾個不同：（1）需求恢復，受豬瘟影響去年飼用需求大幅下滑，底部支撐失效、后期拍賣成交清淡，而今年生豬需求逐步恢復，官方存欄數據恢復、豬價及節后持續陰跌，也能反映飼料需求的回暖趨勢。雖然疊加新冠疫情導終端肉食消費下滑，但隨著復工復產及復學，預計后期豬料端仍是恢復性增加，6月份豬價也將迎來反彈，需求作為供需面的主導因素發生改變。（2）價格水位不同，雖然當前盤面價格較去年同期基本一致，（有趣的是去年高點2021也是在5月20號），但產區及北港現貨價格較去年提高超過100元/噸，北港基差較同期高80元/噸、產區基差較同期高100元/噸左右。近期隨著期貨回撤、現貨維持堅挺，基差被動走強，也反映當下偏緊的供需。（3）渠道及用糧企業庫存不同，去年北方四港庫存450萬噸，而今年350萬噸，低100萬噸；去年廣東港能量類庫存在120萬噸水平，而今年在80萬噸水平，同比低40萬噸，也低于常年水平；去年深加工企業原料庫存在550萬噸水平，而今年在400萬噸水平，同比低150萬噸，也低于近三年平均水平。而產區深加工仍會繼續補庫，尤其是拍賣后期建庫存。（4）節后供需環境不同，去年較今年的拍賣結轉多3000萬噸左右。去年春節后產區價格大幅下跌過程中引發基層拋售，而今年春節后產區價格上漲中基層逐步釋放賣壓，這也反映今年渠道庫存較低、市場供需面相對偏緊的情況。
下面從幾個角度嘗試分析拍賣對市場的影響。
（1）底價。底部支撐仍存。今年拍賣底價持平，從底價推算，產區二等糧底價+90出庫費貼水+運費，到港成本1880，折算盤面1930-1950是底部支撐，關鍵問題是如何解決盤面主力升水100的問題。雖然底價靴子落地，乍一看偏利空，但預期的因素仍在發酵，主要是高成交、高溢價的因素。預計拍賣前期產區搶拍高溢價，中期回歸理性，后期再次翹尾搶拍。盤面的升水或將在7、8月份隨著臨儲糧陸續投放而小幅回歸，9、10月份再次走強。此外，也需考慮今年會否發生出庫難（疫情或其他因素）、庫點分散運費增加的問題，這也將之前測算的支撐位上移。
（2）結余庫存。5月8號至10月底，出去國慶當周，共計22周，假如周度投放量400萬噸不變（參考18、19年），則累計需投放8800萬噸，而當前臨儲庫存約5600萬噸，平均周度成交率約63%；考慮到臨儲陳化年份及部分無法參拍的標的，則平均周度成交率或僅五成左右。而往年累計成交率介于27%-57%，加權均值45%，且基本執行“低價去庫存”的策略。而且考慮到今年是臨儲去庫存的最后一年，后期大概率發生“翹尾搶拍”行情，因此今年拍賣的成交率和溢價幅度或將超往年。此外，不排除中間停拍或總量限拍的可能。
(3)需求是決定拍賣成交和價格的主導因素。市場對需求恢復的判斷基本形成一致預期，而新冠對經濟的影響也將傳導至玉米下游消費。國家糧油信息中心、USDA也對20/21年的需求維持恢復性增長的判斷。但進口替代的題材也將對下半年的盤面帶來利空沖擊，一方面是否進口美玉米到儲備，一方面擴大玉米配額及高粱進口。后期的不確定性增加。
綜合看，筆者認為，（a）對拍賣而言，拍賣底價仍是“低價去庫存”，但考慮結余量、庫點分布、出庫費等因素，預計前期拍賣高成交高溢價，后期10月份也會發生翹尾行情；（b）對盤面而言，9月合約底部2000仍有支撐，單邊操作建議關注前期拍賣成交情況，上漲幅度有限，但2000的支撐短期仍有效，上方2100的位置更多考慮小麥替代因素，預計短期主力區間仍是2000-2100震蕩運行。遠月1月合約更多反映新作缺口，今年黑龍江受播種延緩+比價效益影響，大豆改種玉米面積繼續增加，后期盤面也會逐步交易供給端的題材，逢低買入仍是長期策略，更類似與C1801、C1901的行情；（c）套利關注9-1反套，邏輯包括天氣炒作、新作缺口、拍賣翹尾。（d）基差方面，6-7月份基差走縮，8-10月份基差走強。
圖1：國家政策性糧食銷售底價
圖2：5月28號玉米臨儲拍賣公告
圖3：現貨及基差走勢
圖4：港口庫存及深加工企業原料庫存
圖5：近年拍賣累計成交率
（文章來源：中糧期貨研究中心 文章作者：張大龍）
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